睿蓝研究团队｜夫则颂 编辑｜LZ JW

《蓝筹企业评论》出品

【资料图】

摘要：

20.02亿、24.35亿、26.13亿、30.29亿、36.03亿，这是一家以“夫妻肺片”为核心产品的企业2018-2022年的营业收入，它叫紫燕食品。这家企业在2022年上市的第一年，卖出了1022万公斤夫妻肺片、2316万公斤整鸡类熟食，以及数量庞大的鸡爪、牛杂、猪耳、牛肉、猪蹄。它控制着全国5695家门店，但归于其直接控制的门店只有29家，其余5666家加盟商渠道则由强大产品力和供应链加以控制。它还是一家典型的家族企业，前十大股东的八大股东具由钟氏家族高度控制，穿透持股77.21%及控制79.55%表决权。不过，它在2022年收入增长16.51%而净利润反而下降了-32.28%，其中的原因是什么?而2023年第一季度却又在收入同比增长13.84%而净利润又反而增长了60.29%，其中原因又是什么?

阅读指引：

一，紫燕食品是一家成长稳定的公司，自有公开数据的2018年来，收入已连续增长5年，年复合增长率15.81%。2022年是紫燕食品经历疫情后且核心产品“夫妻肺片”无显著变化的情况下交出的答卷。

紫燕食品被誉为“佐餐卤味第一股”，源自乐山，发展于江苏，总部位于上海，其前身为1989年在江苏徐州创立的“钟记油烫鸭”。历经家族2代人创业后，2022年9月26日，董事长钟怀军带领紫燕食品在上交所主板上市，成为继绝味食品、周黑鸭、煌上煌“卤味三巨头”之后第四家卤味上市公司。

核心产品为夫妻肺片、鸡鸭牛猪等禽畜产品、其他鲜货、香辣休闲食品组成的鲜货产品，主要以散装形态通过 “紫燕百味鸡”门店进行销售。

宁国工厂年产量33800 吨，武汉工厂年产量 10600 吨，山东工厂年产量 8500 吨，连云港工厂年产量 6900 吨，重庆工厂年产量6200 吨。

2018-2022年，紫燕食品营收从20.02亿元增至36.03亿元，年复合增长率15.81%，进一步巩固其老二位置，次于绝味食品。

2022年紫燕食品的鲜货类产品营收30.56亿元，约占总营收的比例达85%。其中夫妻肺片营收高达10.94亿元，占总营收可达30%，其他鲜货和香辣休闲产品分别为6.59亿元和3.86亿元。

值得注意的是，现货产品虽营收持续增长，但占营收比却逐年下滑，挤压其比重的是预包装产品。现货产品以冷藏产品为主，预包装产品则主要售卖冷冻食品。

2018年-2022年预包装产品营收从0.47亿元增至3.66亿元，占比由2.35%增至10.16%，这与近两年预制菜大热有关。当前紫燕食品继续在预制菜方面发力，2022年连云港紫川预制菜项目厂房装修及设备安装工程追加投入合计2564.31万元，目前项目的厂房、设备投入进度已达100%。

创始人钟怀军在股东大会上称，紫燕现有的所有产品都可称为预制菜，公司在C端也在尝试，但未来预制菜的主攻方向仍在批发方面。紫燕的核心竞争定位在川味和凉拌菜，尤其在国内餐饮端的预制菜方面，凉拌菜是一个弱项，公司决心以此切入布局。

二，新门店开设和销售区域开拓是紫燕食品业务增长的重要驱动力之一，其采用以经销为主的连锁经营模式，疫情3年加盟门店数量逆势扩张至5695家，同时构建电商、商超、团购等多样化立体式营销网络。

紫燕食品采用以经销为主的连锁经营模式，2022年经销模式收入31.36亿元，占收入比重达87.91%；直营模式收入4481万元，占比1.3%。

不同于绝味食品和煌上煌采取的特许加盟的方式以及周黑鸭以直营门店为主的加盟方式，紫燕食品自2016年构建起“公司—经销商—终端加盟门店—消费者”的两级销售网络，鼓励销售区域管理人员从公司离职后成为经销商。

经销模式下，经销商在签订《特许经营合同》后可在约定区域内自行发展设立终端加盟店，2019-2021年，紫燕食品公司经销商数量从50增长至95家，加盟门店数量逆势扩张，由3511 家增长至 5132 家。

截至2022年底，全国总门店数5695家，年内净增535家，其中开店1300多家，因为疫情和消费环境疲软因素使得关店数量达到700多家，关店率相较往年有所上升，单店收入则同增0.06%，保持稳定；2018-2022年，紫燕食品加盟费收入由1846.86万元增至5605.41万元，年复合增长率31.99%，增速高过总营收。

经销商模式虽有利于扩张，但紫燕食品对经销商及其终端加盟店不具备控制权，存在对加盟店食品质量及食品安全管理和监控难度大的风险。

三，“经销商模式”是紫燕食品成长阶段最佳模式，公司价值在产品力和供应链管理，公司现在拥有140多个经销商，经销商买断紫燕产品，T2对账结算，这最大程度解决了应收账款及存货问题。问题是，终端不受公司控制。

公司建立了“公司-经销商-终端加盟门店-消费者”的两级销售网络，公司与经销商之间为买断式销售关系，不直接向终端加盟门店销售。公司与终端加盟门店之间的业务关系包括品牌授权使用、业务指导、 品牌运营监督及商品配送。

紫燕食品与经销商实行T+2结算，T为终端加盟门店确认收货日，再由经销商与终端加盟门店结算。

紫燕食品2016 年调整的这种经销商模式，原由管理团队市场开拓及门店管理的职能由经销商替代，企业在全国拥有 140 多家经销商主体。

这种模式最大程度解决了企业现金流良性健康运行，自2018年有财务记录以来，它的经营活动产生的现金流量净额一直为正数，分别为2.89亿元、2.98亿元、6.49亿元、3.41亿元和3.51亿元，非常健康。且其应收账款与存货两项指标极低及稳定。

由经销商发展加盟门店，公司只管理到经销商层面，这极大释放了经销商的能动性和风险控制能力。 公司向经销商每年收取加盟费8000元/店、门店管理费1000元及信息系统使用费 2000元 。而经销商是否收取额外收取加盟门店费则由经销商自主决定。

正是在大大释放经销商生产力后，紫金食品才进入快速扩张期。2016 年门店数量1929 家，2019- 2022 年，门店数量分别为3539 家、4387家、5160 家和5695家。

四，紫燕经销商模式的特性，有其较长时间以来企业与经销商充分博弈后产生的结果，充分保障了企业与经销商的双方利益。11个主要区域经销商均由紫燕食品各地的前分公司负责人在2016年转化为独立主体所产生，这11个经销商占紫燕所有销售额的80%左右。

最大的两个经销商是赵邦华和邓绍彬，他们分别是前紫燕有限公司的总经理和南京区域负责人，赵邦华主要经销区域为上海、南通、青岛、连云港、宣城，邓绍彬主工经销区域为南京、镇江和杭州。

赵邦华、邓绍彬各经销金额6.82亿元和4.74亿元，占总收入的22.06%和15.33%。2022年紫燕来自华东区域的收入25.88亿元占收入比71.85%，其次是华中和西南，华东、华中、西南、华北及华南还在保持两位收入增长，东北去年增长了783.49%，但它基数仍然较小，只有2202万元。

紫燕对前员工经销商和非前员工经销商采取了不同的销售政策，基于扶持新经销商的策略，通常公司销售给非前员工经销商的价格要低于前员工经销商。比如核心产品“夫妻肺片”，2019-2021年非前员工经销商比前员工经销售价格要低9.35%、6.81%和5.77%。

紫燕食品对新新经销商通常会扶持3年，自开始合作的第 1、2、3 年按照进货金额分别给予 10%、8%、5%的进货折扣。在紫燕层面上，将此归纳于“届别管理”。管理是一件细活，但紫燕做得非常优秀，近几年以来，它把前员工经销商及门店、非前员工经销商经销及门店环节的毛利率都管理得非常接近，2019年是34.89%与33.65%，2020年38.33%与39.52%，2021年37.47%与37.09%。

同时，相对与周黑鸭直营模式为主的高毛利，紫燕食品需要给经销商更多让利，2022年经销模式毛利率约为15.61%，同比减少6.66个百分点，低于行业平均水平。

五，紫燕食品以连续两年增收不增利，2021年净利润3.28亿元下滑8.67%，2022年净利润2.22亿元下滑32.28%。毛利率15.98%、5.98%分别下滑5.64个百分点、4.36个百分点，细分到产品，鲜货产品毛利率下滑最快，两年分别下滑4.15、10.78个百分点，这由他们选择的采购模式所决定。

受疫情冲击，以及原材料成本上升，紫燕食品连续2年出现增收不增利的情况，2021年净利润3.28亿元下滑8.67%，2022年净利润2.22亿元下滑32.28%，此表现仍优于可比公司，绝味鸭脖、煌上煌、周黑鸭分别下滑-76.29%、-78.69%、-92.62%。

细分到产品，鲜货产品毛利率15.15%下滑10.78个百分点，大单品夫妻肺片毛利率下滑幅度最大，仅为10.21%，比2021年减少13.06个百分点，这由他们选择的采购模式所决定。

紫燕食品所需原材料以鸡鸭牛猪等禽畜及蔬菜、水产品、豆制品为主，均从外部供应商采购。原材料占其主营业务成本80.00%以上，其中整鸡、牛肉、鸡爪、牛杂、猪蹄、猪耳等约占原材料采购总额的50.00%以上。因此原材料的市场浮动会较大程度影响紫燕公司盈利能力。

紫燕食品应对成本压力的办法有三：

一是保持高效生产力，将原材料转化为库存。紫燕食品布局宁国、武汉、连云港、山东、重庆5家工厂辐射全国产能，2022年宁国工厂年产量33800吨、武汉工厂年产量10600吨、山东工厂年产量8500吨、连云港工厂年产量6900吨、重庆工厂年产量6200吨。当前紫燕正在筹建海南工厂，辐射南部区域。2022年，紫燕食品五大中心工厂累计产量已达66000吨。

二是通过5大生产基地形成以最优冷链配送距离作为辐射半径、快捷供应、最大化保鲜的全方位供应链体系，能达到前一天下单、当天生产、当日或次日配送到店的要求。近两年紫燕食品保持满产满销，且存货周转率均高于20次，优于此前三年。

第三，与温氏股份、新希望、中粮集团就主要原材料建立长期稳定的合作关系，且保持较为健康的采购比例。2019-2022年，紫燕食品向前五供应商采购金额由3.17亿元增至5.63亿元，占比分别19.22%、27.44%、24.21%、21.69%。

好消息是，2023年Q1开始，紫燕食品的成本压力得到放缓，单季度毛利率18.7%，同比增长2.3个百分点，环比增长7.6个百分点；销售费用率4.5%，同比增长0.3个百分点，环比减少1.1个百分点；净利润4396.64万元同比增长60.07%。

六，紫燕食品实际控制人有5人，分别是创始人钟怀军、其妻邓惠玲、其子女钟琴川及钟琴沁、钟琴沁之夫戈吴超，五人合计持股77.22%，是绝对的家族管理式企业。2023年5月15日完成第二届董事会换届，钟怀军卸任女婿戈吴超掌舵。

当前紫燕食品大股东及四股东为钟怀军两女共同持股的宁国川沁、宁国勤溯，合计钟琴川间接持股21.32%、钟琴沁间接持股17.36%。

钟怀军直接持股16.61%为第二大股东，并通过上海怀燕间接持股2.05%，合计18.66%；邓惠玲直接持股14.28%为第三大股东，戈吴超直接持股5.60%为第三大股东；五人合计持股77.22%。

此外，钟怀军兄弟钟怀勇、钟怀伟及其子女钟琴源、钟琴茹控制的宁国源茹持股2.81%为第六大股东。

除了80%左右的股权外，钟氏家族对紫燕食品的控制也体现在食品销售、房屋租赁、经营区域等业务上。

邓惠玲兄弟邓绍彬及其配偶彭桂芳、邓惠玲姐妹邓惠琼及其配偶谢斌、戈吴超之姐戈吴蝶等实际控制人近亲设立的多家食品销售公司，与紫燕食品属上下游关系并保持着日常关联交易。

之中邓绍彬除控制的多家房屋租赁、食品销售公司外，其为紫燕食品位于南京、杭州、贵阳地区的经销商，2018-2021年与其关联交易额分别3.64亿元、3.79亿元、4.74亿元。

可以说，紫燕食品是钟家的私人财产。

2000年，钟怀军在父亲的影响下辞掉教师职业创立紫燕；22年后，紫燕食品完成上市，钟怀军选择功成身退。

2023年5月，钟怀军卸任董事长，退居董事，女婿戈吴超出任董事长，儿子钟勤川任副总经理。未来的紫燕食品迎来女婿掌舵时代。

最近两个季度，即2022年第四季度和2023年第一季度，2022年第四季度前十大流通股东中有九个机构股东，其中八个机构为新进入者。据统计，2022年持股机构282家，持股比例29.46%。

2023年第一季度十大流通股东中，有九个机构股东，其中又有六个为新进入机构，持股机构数13家，持股比例17.73%。

蓝筹企业评论提示，上述“决策要点”构成了对紫燕食品企业价值判断，建立对它价值变动的关键认知，但我们不对紫燕食品股票价格变动进行预判。

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来源：蓝筹企业评论（ID:bluechip808）